环卫科技网讯，9月3日，瀚蓝环境（600323.SH）发布公告，拟斥资29.98亿元收购粤丰环保剩余7.22%股权以及高质量基金100%财产份额，交易落地后将实现对粤丰环保的100%控股。

这笔近30亿元的交易，其实是一场时间跨度接近两年、整体成本约140亿元大型产业并购的收官环节。通过本起并购案例，可以清晰的看到国资力量在固废行业整合中的实操路径，以及大型跨境私有化并购背后的资金设计、博弈与现实的财务代价。

在收官之际，环卫科技网对这起并购予以全面复盘！

整个并购分为前后两个阶段，第一阶段是对港股粤丰环保（原01381.HK，已因本并购退市）的私有化，获取对标的主体控制权；第二阶段收购剩余股权与基金份额，彻底完成全资控股。

时间回到2024年7月，瀚蓝环境联合广东省属、佛山市南海区国资，通过境外平台“瀚蓝香港”，以协议安排方式推进港股粤丰环保私有化，交易总对价111亿港元，折合人民币约104亿元。2025年5月31日交割完成，同年6月2日粤丰环保正式从港交所退市。

该项目创下多项行业记录：是南海国资历史上规模最大并购，2024年A股环保行业体量最高的资产重组，同时也是港股2023年之后环保领域最大规模私有化，还被纳入上交所《上市公司跨境并购典型案例汇编》。

不过，“百亿私有化”所需资金并非瀚蓝环境独立承担，而是整合多家国资搭建了一套复合资金拼盘。瀚蓝环境子公司瀚蓝固废向瀚蓝佛山增资20.2亿元；由南海控股、恒健资产、先进制造基金组建的高质量基金向瀚蓝佛山增资20亿元；瀚蓝佛山再取得最高61亿元银行并购贷款。三类资金合计约101.2亿元，叠加配套资金覆盖私有化全部对价。

交割之后股权结构形成多方共有格局：瀚蓝香港持有粤丰环保92.78%股权，原股东臻达发展持有余下7.22%股权。穿透来看，瀚蓝环境间接享有粤丰环保52.44%权益，高质量基金依托瀚蓝佛山43.48%股权，间接持有对应标的权益。

瀚蓝环境并未一步到位拿到全部股权，这就为后续的第二阶段收购，也就是本起近30亿元的收官埋下了伏笔。

2026年6月，瀚蓝环境首次披露重大资产重组草案，启动收尾收购，也就是本次29.98亿元交易。这笔资金对应两项标的：其一为高质量基金100%财产份额，对应瀚蓝佛山43.48%股权，对价17.02亿元，采用发行上市公司股份支付，交易完成后南海控股、恒健资产、先进制造基金三家国资全部退出项目；其二是臻达发展手中7.22%粤丰环保股权，对价12.95亿元，全部现金支付，资金由瀚蓝环境及其境外子公司瀚蓝香港分担。

私有化对价加上本次收尾交易，瀚蓝环境实现粤丰环保全资控股，累计付出成本约140亿元。

在整个交易链条中，高质量基金是关键的资金桥梁。基金由三家主体构成：南海控股持股50%，是瀚蓝环境实际控制人南海区国资旗下平台；先进制造基金持股49.95%，属于国家层面产业引导基金；恒健资产仅持有0.05%，主要担任基金管理人，几乎不实际出资。三家合计向瀚蓝佛山实缴增资20亿元，但本次退出的回收对价却是17.02亿元，出现约3亿元账面亏损，亏损背后可能是因多重考量！

首先，南海控股作为上市公司瀚蓝环境控股股东，其出资本质上是一次体系内的资源协调。在完成全资收购之后，瀚蓝环境垃圾焚烧发电运营规模跻身全国前三、A股固废板块首位，地方国资核心上市平台资产体量、行业地位同步抬升，符合南海区做大本土上市主体的诉求，当地官方也将该项目定位为标杆并购案例。

其次，该笔投资偏向产业战略布局，而非纯粹财务上的盈利。粤丰环保是广东头部垃圾焚烧企业，项目资源分布多省，在无废城市、双碳政策导向之下，固废行业集中整合本身就是政策鼓励方向。省级、国家级产业基金参与，核心目的包含产业引导，短期账面收益并非第一考核目标。

再者，账面亏损不等于最终投资损失。南海控股取得的17.02亿元退出对价当中，大部分为瀚蓝环境上市公司股份，现金占比有限。未来如果粤丰环保整合释放业绩，带动瀚蓝环境股价上行，南海控股所持股权资产价值会同步增长，预期收益将远远高于这一点点账面亏损。

从交易模式上看，瀚蓝环境这套操作属于并购市场典型的“先撬动、后清退”。受限于自身资金体量，上市公司自有资金不足以承接百亿级别标的，于是引入国资产业基金、搭配银行并购贷款，仅凭实际投入占比不到20%的自有资金，就完成百亿级别的港股私有化，实现标的公司并表。等到业务并入上市公司、运营协同初步显现之后，再通过股份+现金的组合方式回购基金份额，清退外部国资投资人，同步收购少数股东股权，拿到标的全部控制权。

业务层面，粤丰环保已经实实在在给瀚蓝环境带来业绩增量。2025年粤丰环保实现营收44.93亿元，净利润7.85亿元。此前瀚蓝环境仅合并92.78%报表，每年有数亿元利润归属少数股东。完成100%控股之后，对应约2.74亿元净利润将全部计入上市公司归母口径。2026年上半年瀚蓝环境营收77.37亿元，归母净利润12.05亿元，同比分别增长34.25%、24.63%，粤丰环保的贡献十分突出。

但大规模并购的副作用同样客观存在。粤丰环保并入之后，瀚蓝环境应收账款规模翻倍，资产负债率抬升至70%，债务压力明显加大。本次29.98亿元交易落地，虽然完成股权闭环，但也意味着上市公司需要持续消化并购带来的负债压力，资产结构优化任务尚未结束，战略价值能否完全兑现，还要看后续整合效果。

放到整个固废行业视角，瀚蓝环境收购粤丰环保是一份极具参考价值的样本。它完整展示出地方国资控股上市公司，依托省、国家级产业基金作为过桥资金，撬动百亿跨境并购，再逐步回购实现全资控股的完整流程。

当前的垃圾焚烧赛道已告别野蛮扩张，行业进入存量整合阶段，民营资本受资金、融资环境约束，大型并购能力持续弱化。本次并购是一个典型案例，国资系平台凭借资金、产业基金、信贷资源优势，正在垃圾焚烧行业的存量整合中占据主导位置。

不过规模扩张只是第一步，如何化解并购带来的高负债压力，完成项目运营协同，才是这类巨资并购的真正考验！